Save The Sinking Ship: Upaya Penyelamatan WIKA dan Nasib Investor ritel (Bagian 3)

TOKYO, Januari 2010. Pesawat-pesawat Japan Airlines masih lepas landas ketika perusahaan itu mengajukan perlindungan kebangkrutan.

Penumpang tetap terbang. Pilot dan awak kabin tetap bekerja. Nama Japan Airlines tidak menghilang dari bandar udara. Namun, bagi pemegang saham, kisahnya berbeda.

Modal perusahaan dipangkas 100%. Saham lama dihapuskan. Investor kehilangan seluruh nilai kepemilikannya.

Pemerintah Jepang tetap menyelamatkan maskapai tersebut karena perannya penting bagi konektivitas dan perekonomian. Akan tetapi, penyelamatan perusahaan tidak berarti menyelamatkan pemegang saham lama.

Kisah Japan Airlines menjadi pelajaran paling keras dalam restrukturisasi perusahaan strategis: badan usaha, merek, pekerja, dan layanan publik dapat dipertahankan, sementara saham lama dibiarkan lenyap.

Pelajaran itu relevan bagi pemegang saham PT Wijaya Karya (Persero) Tbk. WIKA masih beroperasi, mengerjakan proyek, dan memperoleh kontrak baru. Pemerintah juga tetap berkepentingan menjaga kemampuan industri konstruksi nasional.

Namun, hingga Agustus 2026, saham WIKA masih disuspensi. Rencana penggabungan dengan PT PP belum final, sedangkan ancaman penghapusan pencatatan mulai membayangi.

Pertanyaan bagi investor ritel bukan hanya apakah WIKA akan selamat. Pertanyaan yang lebih mendesak adalah: apakah saham lama akan tetap mempunyai nilai dalam perusahaan hasil penyelamatan?

Japan Airlines memasuki krisis setelah bertahun-tahun menanggung utang, biaya operasional tinggi, rute tidak efisien, dan struktur organisasi yang gemuk. Maskapai yang pernah menjadi simbol kebangkitan Jepang itu akhirnya mengajukan rehabilitasi korporasi pada Januari 2010.

Pemerintah turun tangan melalui Enterprise Turnaround Initiative Corporation of Japan atau ETIC. Lembaga yang didukung negara tersebut memasukkan modal baru sekitar 350 miliar yen. Kreditur juga memberikan penghapusan utang dalam jumlah besar.

Namun, pemegang saham lama tidak memperoleh bagian dari penyelamatan tersebut. Modal lama dikurangi 100%, sehingga nilai saham mereka menjadi nol. ⁠

JAL kemudian menutup rute yang tidak menguntungkan, mengurangi jumlah pesawat, memangkas tenaga kerja, dan mengubah sistem pengelolaan perusahaan. Restrukturisasi tidak berhenti pada penjadwalan ulang utang. Seluruh model bisnisnya dibongkar.

Hasilnya, Japan Airlines kembali mencatatkan saham di Bursa Efek Tokyo pada 19 September 2012, sekitar dua tahun delapan bulan setelah kebangkrutan.

Namun, saham yang dicatatkan kembali adalah saham perusahaan hasil restrukturisasi. Pemegang saham lama yang telah kehilangan modalnya tidak otomatis memperoleh saham baru.

JAL menunjukkan bahwa negara dapat menyelamatkan fungsi ekonomi sebuah perusahaan tanpa melindungi modal pemegang saham. Dalam struktur keuangan, pemegang saham memang berada di urutan paling belakang setelah kreditur dan kewajiban lain diselesaikan.

***

Malaysia memilih pendekatan berbeda ketika menyelamatkan Malaysia Airlines pada 2014.

Maskapai tersebut telah lama merugi. Kondisinya memburuk setelah hilangnya penerbangan MH370 dan jatuhnya MH17. Kepercayaan pasar merosot, sedangkan kebutuhan restrukturisasi semakin mendesak.

Khazanah Nasional, perusahaan investasi milik Pemerintah Malaysia, ketika itu menguasai sekitar 69,4% saham Malaysia Airlines. Untuk menjalankan restrukturisasi secara penuh, Khazanah menawarkan pembelian atas sisa 30,6% saham milik pemegang saham minoritas.

Harga yang ditawarkan sebesar 27 sen Malaysia per saham. Nilai keseluruhan pembelian saham publik mencapai sekitar 1,38 miliar ringgit.

Harga tersebut memang jauh di bawah harga saham Malaysia Airlines pada masa jayanya. Namun, tawaran itu memberikan jalan keluar yang jelas bagi pemegang saham publik sebelum perusahaan dikeluarkan dari bursa.

Khazanah kemudian menjadi pemegang saham tunggal. Malaysia Airlines dihapuskan dari pencatatan dan bisnisnya dialihkan ke entitas baru, Malaysia Airlines Berhad. Pemerintah menyiapkan rencana pemulihan senilai sekitar 6 miliar ringgit yang mencakup pengurangan pegawai, penataan jaringan penerbangan, perbaikan biaya, dan perubahan manajemen. 

Model Malaysia Airlines tidak membuat investor minoritas bebas dari kerugian. Banyak investor tetap menjual saham pada harga yang lebih rendah daripada biaya pembeliannya.

Perbedaannya, mereka memperoleh kepastian. Ada harga, jadwal, dan mekanisme keluar. Investor tidak dibiarkan memegang saham yang tidak dapat diperdagangkan tanpa mengetahui penyelesaiannya.

Jerman mengambil jalan lain ketika Lufthansa hampir kehilangan likuiditas akibat pandemi Covid-19.

Pemerintah menyiapkan paket stabilisasi senilai 9 miliar euro. Paket tersebut terdiri atas penyertaan modal, instrumen modal tanpa hak suara, dan fasilitas pinjaman. Melalui dana stabilisasi ekonomi, pemerintah membeli sekitar 20% saham Lufthansa.

Masuknya negara menimbulkan dilusi terhadap pemegang saham lama. Namun, saham mereka tidak dihapus. Lufthansa juga tetap menjadi perusahaan terbuka.

Bantuan negara disertai persyaratan. Lufthansa harus membatasi dividen dan remunerasi, menyerahkan sebagian slot penerbangan, serta menyiapkan jalan keluar bagi kepemilikan pemerintah. Komisi Eropa mengawasi bantuan tersebut agar tidak memberikan keuntungan persaingan secara berlebihan.

Lufthansa hanya menggunakan sekitar 3,8 miliar euro dari paket yang tersedia. Setelah bisnis penerbangan pulih, perusahaan melunasi bantuan stabilisasi pada 2021.

Pemerintah Jerman kemudian menjual seluruh sahamnya pada September 2022. Penjualan tersebut menghasilkan sekitar 1,07 miliar euro, dibandingkan biaya pembelian saham sekitar 306 juta euro. Negara mencatat selisih positif sekitar 760 juta euro dan Lufthansa kembali sepenuhnya ke tangan swasta. 

Pengalaman Lufthansa memperlihatkan bahwa suntikan negara dapat menjadi jembatan sementara. Negara masuk ketika perusahaan mengalami krisis, tetapi menetapkan target pemulihan dan strategi keluar.

Model itu hanya dapat berjalan apabila persoalan perusahaan bersifat sementara dan bisnis dasarnya masih mampu menghasilkan keuntungan. Suntikan modal juga harus diikuti disiplin operasional, pengawasan, serta kemampuan membayar kembali bantuan.

India memilih melepas kepemilikan negara setelah berbagai upaya penyehatan Air India tidak menghasilkan perubahan yang cukup.

Pada Januari 2022, Pemerintah India menjual seluruh saham Air India kepada Tata Group. Nilai perusahaan dalam transaksi tersebut mencapai 180 miliar rupee.

Tata membayar komponen tunai 27 miliar rupee dan mengambil alih utang sekitar 153 miliar rupee. Sebagian utang serta aset noninti Air India sebelumnya telah dipisahkan ke perusahaan khusus milik pemerintah.

Dengan skema itu, maskapai memperoleh pemilik strategis yang mempunyai modal dan kemampuan pengelolaan. Pemerintah keluar dari kegiatan operasional, tetapi masih harus menyelesaikan kewajiban yang tidak dialihkan kepada pembeli. 

Air India tidak memiliki investor publik ketika transaksi dilakukan. Karena itu, pemerintah tidak menghadapi persoalan saham ritel seperti WIKA.

Namun, kasus tersebut memberikan pelajaran lain: apabila negara memilih privatisasi, pemisahan antara aset sehat, utang lama, dan kewajiban pemerintah harus dibuat secara terang. Tanpa pemisahan yang jelas, perusahaan baru hanya akan mewarisi persoalan lama.

***

Pengalaman berbagai negara menunjukkan sedikitnya empat pola penyelesaian perusahaan strategis yang merugi.

Pertama, restrukturisasi melalui proses hukum seperti Japan Airlines. Utang dikurangi, modal lama dihapus, dan investor baru masuk. Perusahaan selamat, tetapi pemegang saham lama kehilangan investasi.

Kedua, pengambilalihan penuh seperti Malaysia Airlines. Negara membeli saham minoritas, mengeluarkan perusahaan dari bursa, lalu menjalankan restrukturisasi tanpa tekanan pasar harian.

Ketiga, penyertaan modal sementara seperti Lufthansa. Pemerintah menjadi pemegang saham, perusahaan tetap tercatat di bursa, kemudian negara menjual kepemilikannya setelah kondisi membaik.

Keempat, privatisasi seperti Air India. Negara menjual perusahaan kepada investor strategis setelah menentukan utang dan aset yang ikut dialihkan.

Tidak ada satu model yang dapat langsung disalin untuk WIKA. Struktur bisnis, aturan pasar modal, kepemilikan saham, posisi kreditur, serta besarnya kerugian setiap perusahaan berbeda.

Namun, seluruh model tersebut mempunyai satu kesamaan: pemerintah menentukan dengan jelas siapa yang menanggung kerugian.

Kreditur dapat diminta menghapus atau memperpanjang utang. Negara dapat memasukkan modal. Perusahaan dapat menjual aset dan mengurangi pegawai. Pemegang saham bisa terdilusi, dibeli keluar, atau kehilangan seluruh kepemilikannya.

Restrukturisasi pada akhirnya bukan hanya proses menyelamatkan perusahaan. Ia merupakan proses membagi kerugian.

Hingga Agustus 2026, penyelesaian WIKA masih berada dalam tahap restrukturisasi. Danantara memprioritaskan perbaikan neraca dan tata kelola sebelum melanjutkan konsolidasi BUMN karya.

Dalam rencana yang beberapa kali disampaikan, WIKA akan diintegrasikan dengan PT PP. Namun, struktur transaksi, perusahaan yang bertahan, rasio konversi saham, dan perlakuan terhadap kewajiban masing-masing entitas belum diumumkan secara final. 

Merger dapat mengurangi tumpang tindih cabang, alat berat, anak perusahaan, dan biaya kantor. Penggabungan juga dapat memperkuat kemampuan memperoleh proyek dan pembiayaan.

Namun, merger tidak menghapus utang atau kerugian. Jika dua perusahaan digabungkan tanpa pembersihan neraca, entitas baru hanya menjadi tempat yang lebih besar untuk menampung persoalan lama.

Bagi investor WIKA, setidaknya terdapat empat kemungkinan.

WIKA dapat tetap menjadi perusahaan tercatat dan memperoleh tambahan modal. Dalam skenario ini, saham publik tetap ada, tetapi berpotensi kembali terdilusi.

WIKA dapat melebur ke dalam PT PP atau entitas lain. Saham lama kemudian ditukar dengan saham perusahaan hasil merger berdasarkan rasio tertentu.

WIKA dapat dijadikan perusahaan tertutup. Jika opsi ini dipilih, harus tersedia penjelasan mengenai pembelian saham publik, penentuan harga, dan waktu pembayaran.

Kemungkinan terakhir adalah restrukturisasi yang menyebabkan nilai saham lama terpangkas sangat besar, seperti yang terjadi pada Japan Airlines. Belum ada keputusan yang menunjukkan WIKA akan menempuh skenario tersebut, tetapi investor perlu memahami bahwa status BUMN tidak meniadakan risiko atas modal saham.

Investor publik WIKA memang hanya menguasai kurang dari 10% saham. Posisi mereka terlalu kecil untuk mengubah keputusan pengendali melalui pemungutan suara biasa.

Namun, kecilnya kepemilikan tidak menghilangkan hak hukum.

Undang-Undang Perseroan Terbatas mewajibkan penggabungan dan pengambilalihan memperhatikan kepentingan perusahaan, pemegang saham minoritas, karyawan, kreditur, mitra usaha, masyarakat, serta persaingan sehat.

Pasal 62 juga memberikan hak kepada pemegang saham yang tidak menyetujui penggabungan, peleburan, pengambilalihan, atau pemisahan yang merugikannya untuk meminta sahamnya dibeli dengan harga wajar. 

Hak tersebut bukan jaminan bahwa seluruh saham dapat langsung dibayar tunai tanpa batas. Pelaksanaannya tetap mengikuti prosedur, batas pembelian kembali saham, serta kemampuan perusahaan atau pihak lain yang ditunjuk untuk membeli saham tersebut.

Karena itu, istilah “harga wajar” menjadi bagian paling penting. Harga terakhir WIKA sebesar Rp204 tidak otomatis menjadi harga wajar karena terbentuk sebelum laporan kerugian 2025 dipublikasikan. Nilai buku juga tidak dapat digunakan sendirian karena kualitas aset, utang, prospek kontrak, dan kewajiban kontinjensi harus diperhitungkan.

Penilaian perlu dilakukan oleh pihak independen dengan metodologi yang dapat diperiksa. Investor harus mengetahui asumsi arus kas, nilai aset, utang yang direstrukturisasi, dan potensi kerugian proyek yang digunakan dalam perhitungan.

Tanpa keterbukaan itu, rasio pertukaran saham dalam merger hanya menjadi angka yang disodorkan kepada investor setelah keputusan utama dibuat.

***

Saham WIKA telah disuspensi sejak 18 Februari 2025. Bursa kembali memperpanjang penghentian perdagangan pada 2026 setelah perusahaan menunda pembayaran bunga obligasi dan bagi hasil sukuk.

Jika suspensi berlangsung hingga 18 Februari 2027, masa penghentian perdagangan akan mencapai dua tahun.

Peraturan Bursa membuka kemungkinan penghapusan pencatatan bagi perusahaan yang mengalami masalah kelangsungan usaha dan sahamnya disuspensi sekurang-kurangnya 24 bulan. Namun, berakhirnya masa 24 bulan tidak membuat delisting terjadi secara otomatis. Bursa tetap melakukan penilaian dan mengambil keputusan berdasarkan kondisi emiten. 

WIKA telah masuk dalam daftar perusahaan yang berpotensi mengalami delisting. Bursa menegaskan bahwa masuknya perusahaan dalam daftar tersebut bukan keputusan final penghapusan pencatatan. 

Tetapi bagi investor, setiap perpanjangan suspensi mempunyai biaya. Dana tidak dapat dicairkan, harga pasar tidak terbentuk, dan kesempatan memindahkan investasi ke aset lain hilang.

Suspensi pada awalnya dimaksudkan untuk menjaga perdagangan yang teratur dan melindungi investor dari ketidakpastian informasi. Jika berlangsung terlalu lama tanpa peta jalan, perlindungan itu dapat berubah menjadi jebakan likuiditas.

Investor ritel WIKA tidak membutuhkan janji umum bahwa perusahaan akan disehatkan. Mereka membutuhkan sedikitnya lima jawaban konkret.

Pertama, bentuk akhir restrukturisasi: tetap berdiri sendiri, merger, menjadi perusahaan tertutup, atau skema lainnya.

Kedua, kondisi neraca setelah restrukturisasi, termasuk utang yang diperpanjang, dikurangi, dikonversi menjadi saham, atau dipindahkan.

Ketiga, dasar valuasi saham WIKA serta rasio pertukaran apabila merger dilakukan.

Keempat, mekanisme keluar bagi pemegang saham yang tidak menyetujui transaksi.

Kelima, target pembukaan suspensi atau penyelesaian saham publik apabila WIKA tidak lagi dipertahankan sebagai perusahaan tercatat.

Jawaban tersebut harus diberikan sebelum RUPS mengambil keputusan final. Investor membutuhkan waktu untuk membaca laporan penilai independen, meminta penjelasan, dan menentukan sikap.

Pemegang saham publik juga perlu mencatat keberatan secara resmi apabila tidak menyetujui merger. Dokumentasi itu penting apabila mereka hendak menggunakan hak meminta pembelian saham pada harga wajar.

WIKA dibangun dengan modal negara, tumbuh melalui proyek pemerintah, lalu membuka kepemilikannya kepada masyarakat melalui bursa. Ketika perusahaan menghadapi krisis, pemerintah mempunyai alasan untuk mempertahankan kemampuan teknik, pekerja, kontrak, dan perannya dalam pembangunan.

Namun, status strategis tidak boleh menjadi alasan untuk mengabaikan pemegang saham publik.

Japan Airlines membuktikan saham lama dapat dihapus meskipun perusahaan kembali berjaya. Malaysia Airlines menunjukkan negara dapat memberikan jalan keluar sebelum delisting. Lufthansa memperlihatkan bantuan pemerintah dapat disertai batas waktu dan strategi keluar. Air India memperlihatkan kepemilikan negara bukan sesuatu yang harus dipertahankan selamanya apabila investor strategis menawarkan jalan pemulihan.

Pilihan untuk WIKA berada di tangan pemerintah, Danantara, manajemen, kreditur, dan pemegang saham. Apa pun modelnya, kerugian tidak dapat dihilangkan hanya dengan mengganti nama perusahaan atau menggabungkannya dengan BUMN lain.

Kerugian harus diakui, dihitung, dan dibagi secara terbuka.

Di layar investor, harga WIKA masih berhenti di Rp204. Angka itu menunggu keputusan: menjadi harga sebelum kebangkitan, dasar menuju pembelian keluar, atau sekadar catatan terakhir dari saham yang tidak pernah diperdagangkan kembali.

Pada akhirnya, keberhasilan restrukturisasi WIKA tidak hanya diukur dari kemampuan perusahaan memenangkan proyek dan membayar utang. Ukurannya juga terletak pada cara negara memperlakukan masyarakat yang pernah diajak menjadi pemiliknya.

Sebab, perusahaan dapat dibangun kembali dengan modal baru. Kepercayaan investor, sekali hilang, jauh lebih sulit direkonstruksi. (Selesai….)